當(dāng)前水泥反內(nèi)卷必要性仍然存在，集中度與企業(yè)所有制結(jié)構(gòu)占優(yōu)

水泥呈現(xiàn)央企主導(dǎo)，集中度較高的競爭格局，24年行業(yè)CR10/CR5/CR2產(chǎn)能集中度分別達(dá)到57%/44%/31%，從企業(yè)所有制結(jié)構(gòu)來看，24年水泥行業(yè)央國企產(chǎn)能占比預(yù)計在45%左右，前十大水泥企業(yè)中央國企占據(jù)前四家，這使得水泥行業(yè)的反內(nèi)卷在協(xié)同動力與方式上占優(yōu)。

從行業(yè)效益來看，24年最差時期企業(yè)虧損面超過55%，四季度有明顯好轉(zhuǎn)，25年上半年水泥行業(yè)實現(xiàn)利潤總額150-160億元，實現(xiàn)扭虧為盈(去年同期虧損11億元)，但二季度以來，水泥價格呈現(xiàn)持續(xù)下降趨勢，截至8月初，全國水泥均價同比低43.7元/噸，從水煤價格表征的盈利水平來看，基本再次回到去年前三季度的最差階段，因此在當(dāng)前時點，水泥行業(yè)“反內(nèi)卷”的必要性仍然存在。

上輪供給側(cè)改革：通過“去產(chǎn)量”實現(xiàn)“去產(chǎn)能”，行業(yè)效益明顯回升

在上一輪供給側(cè)改革過程中，水泥行業(yè)采取的主要措施包括嚴(yán)禁新增產(chǎn)能、全國大范圍推行錯峰生產(chǎn)以及推動行業(yè)兼并重組。16年國辦發(fā)〔2016〕34號文明確提出嚴(yán)禁新增產(chǎn)能，此后全國凈新增熟料產(chǎn)能由此前的億噸級下降至百萬噸或小千萬噸級水平，行業(yè)從增量博弈邏輯演化為存量博弈邏輯。

此外2016年工信部發(fā)布進(jìn)一步做好水泥錯峰生產(chǎn)的通知，一方面要求北方11個省份落實冬季錯峰生產(chǎn)，另一方面鼓勵南方地區(qū)在淡季按實際情況執(zhí)行錯峰，通過“減產(chǎn)量”達(dá)到了“減產(chǎn)能”的效果；與此同時，金隅/冀東，中國建材/中國中材等頭部企業(yè)兼并重組，行業(yè)集中度進(jìn)一步提升。行業(yè)利潤由2016年的518億元逐步恢復(fù)至19年的1867億元，創(chuàng)下歷史新高。

供給過剩壓力較大，去產(chǎn)能為根本手段

當(dāng)前水泥行業(yè)供給總量已見頂，從過去五年來看，基本穩(wěn)定在18億噸左右，但受行業(yè)需求持續(xù)下滑影響，產(chǎn)能利用率在回落，預(yù)計24年行業(yè)真實產(chǎn)能利用率僅53%，整體來看供給過剩的矛盾較為突出。但另一方面，由于水泥產(chǎn)能可以隨開隨停的特點，這使得行業(yè)供給側(cè)的調(diào)節(jié)手段較為靈活，但隨著產(chǎn)能利用率的持續(xù)下滑，使得單一通過錯峰手段來調(diào)節(jié)供需關(guān)系的有效性在下降，當(dāng)前水泥需求端仍未見底，參考發(fā)達(dá)國家經(jīng)驗，預(yù)計我國水泥需求底在12-15億噸，較24年仍然存在18%-34%的下降空間，因此當(dāng)前的核心在于通過供給側(cè)改革推動實際產(chǎn)能下降。

反內(nèi)卷展望：短期錯峰生產(chǎn)托底，中期加快補指標(biāo)，長期期待碳排放政策

后續(xù)反內(nèi)卷的治理將形成“市場+行政+法律”的組合拳，從市場化角度來看，水泥行業(yè)對于產(chǎn)能過剩的問題已充分達(dá)成共識，相比玻璃等行業(yè)，水泥具備更好的協(xié)同基礎(chǔ)，盈利底部有較強支撐。短期來看，錯峰生產(chǎn)仍將繼續(xù)發(fā)揮行業(yè)壓艙石的重要作用。

中期來看，限制超產(chǎn)或是主要行政手段，倒逼企業(yè)通過補齊產(chǎn)能差額的方式來退出產(chǎn)能，假如全部中小產(chǎn)線作為補產(chǎn)能指標(biāo)，則將帶動實際產(chǎn)能下降19.5%達(dá)17.7億噸。

長期來看，2027年碳交易將進(jìn)入深化完善階段，配額將逐步收緊，參考24年履約價格，若外購碳排配額進(jìn)行生產(chǎn)，則單噸熟料的生產(chǎn)成本將增加78元以上，倒逼動高能耗、高排放落后產(chǎn)能退出市場，有望實質(zhì)性加快行業(yè)產(chǎn)能出清。

來源：天風(fēng)證券

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